O “value investing” – estilo de investimento focado na compra de ações subavaliadas com potencial de valorização – está em transformação, especialmente em resposta às mudanças de mercado e ao avanço da tecnologia. Em recente relatório, a gestora de ativos GMO, por meio dos analistas Rick Friedman, Catherine LeGraw e John Thorndike, examinou essas mudanças e como adaptaram sua abordagem de investimentos com o passar dos anos.
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Tradicionalmente, a GMO sempre seguiu uma filosofia de investimento disciplinada e orientada por avaliações objetivas, mas, como o próprio relatório sugere, “os tempos mudaram, e as regras também”. A abordagem do “value investing” valoriza a busca por ações cujas cotações estão abaixo de seu valor justo, acreditando que, ao longo do tempo, os preços das ações tendem a refletir sua verdadeira valorização.
A GMO segue princípios introduzidos por figuras como Benjamin Graham (considerado o “pai do value investing”), que buscavam “cigar butts” – ações subavaliadas de empresas com potencial para uma última valorização significativa. No entanto, como observam Friedman, LeGraw e Thorndike, “barato não necessariamente significa valor”. Para a GMO, um investimento de valor é aquele que oferece segurança em seu balanço e negocia a preços atrativos em relação ao seu potencial de lucros futuros.
Era de mudanças
Por muitos anos, a estratégia value superou o estilo growth (crescimento), gerando prêmios de risco elevados. Esse desempenho foi sustentado por fatores comportamentais, com investidores frequentemente pagando caro por ações de crescimento e subavaliando ações de empresas que enfrentam desafios temporários.
No entanto, a partir de 2006, o estilo value começou a enfrentar um período prolongado de desempenho inferior, especialmente diante do boom das empresas de tecnologia e do aumento das taxas de juros. Os analistas da GMO destacam que esse desempenho inferior não significa o fim do value investing, mas sim que ele passou por mudanças significativas.
“Nosso estudo sugere que a subvalorização do value não está relacionada a uma deterioração de seus fundamentos, mas a uma compressão dos múltiplos de avaliação das ações de valor”, afirmam os autores.
Enquanto o crescimento continuou a se valorizar, as ações de valor foram negociadas com desconto, refletindo um momento de desequilíbrio entre valor e crescimento.
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O novo value investing
A análise da GMO aponta que o cenário de investimentos mudou substancialmente devido ao papel crescente dos ativos intangíveis, como propriedade intelectual e tecnologia, que são mais difíceis de medir pelos métodos tradicionais. As métricas contábeis clássicas, baseadas principalmente no valor de livros ou balanço patrimonial, tornaram-se menos eficazes.
A GMO observa que, atualmente, muitas estratégias de value investing que se baseiam nesses métodos acabam ignorando o valor real das empresas que dependem de ativos intangíveis para gerar lucros.
Os analistas da GMO comentam que a abordagem passiva, que se baseia em índices de valor tradicionais, apresenta desafios na avaliação precisa dessas empresas modernas. Eles afirmam que “a dependência do valor de livros relatado ignora ativos intangíveis cruciais e subestima o capital produtivo verdadeiro”. Isso faz com que o value investing precise de uma abordagem mais complexa e adaptada aos novos tempos.
Abordagem híbrida
Para enfrentar os desafios contemporâneos, a gestora adota uma abordagem híbrida, combinando modelos quantitativos com análises fundamentais. Em vez de depender apenas das métricas tradicionais de valor, a GMO desenvolveu o “GMO Book”, uma ferramenta que ajusta o valor contábil ao incorporar despesas de pesquisa e desenvolvimento e emissão de ações, proporcionando uma visão mais realista do patrimônio dos acionistas.
Um exemplo do uso da análise é a Merck (MRK; MRCK34), que reflete a diferença entre o valor contábil relatado de US$ 38 bilhões e avaliação mais realista de US$ 148 bilhões.
“Isso, é claro, nos leva parcialmente ao verdadeiro valor justo da Merck, mas não totalmente, dado que a abordagem não considera totalmente o valor de outros intangíveis ou o crescimento fundamental futuro. Para capturar o valor intrínseco total da Merck, também devemos incorporar a qualidade e a perspectiva de crescimento da empresa”, apontam os analistas.
Merck – Valor Contábil vs. GMO Book
Além disso, a GMO utiliza um modelo de “Preço para Valor Justo” (PFV) para calcular o valor intrínseco de uma ação com uma visão de longo prazo. Esse modelo prevê o crescimento dos dividendos futuros e ajusta a taxa de retorno sobre o patrimônio, capturando o potencial de qualidade e crescimento de uma empresa.
“Ao calcular e descontar os dividendos futuros que uma empresa gerará nos próximos 20 anos”, o modelo considera as características de crescimento e qualidade que as abordagens tradicionais de múltiplos ignoram.
Merck – PFV
Futuro
Para a GMO, o futuro do value investing continua promissor, desde que os métodos de avaliação evoluam com o mercado. A gestora acredita que o valor ainda é uma estratégia válida, especialmente se os investidores forem seletivos e adotarem métricas que reflitam melhor a realidade econômica das empresas.
“Apesar das dúvidas sobre a capacidade do estilo de superar no futuro, a evidência histórica nos mostra que as distorções de valor tendem a se corrigir, proporcionando oportunidades para o investidor paciente e disciplinado”, afirmam os analistas.
Em resumo, a GMO argumenta que o value investing está longe de ser irrelevante. Em um ambiente onde o crescimento de muitas empresas depende de intangíveis, é essencial que os investidores se adaptem. A capacidade de incorporar uma visão mais ampla e flexível das métricas de valor, alinhada às mudanças do mercado, reforça a importância do value investing, mesmo em tempos de evolução constante.
